投资概要

- 汇兑损失导致2017年前三季度业绩同比微幅减少1.5％

- 核心溢利增长强劲，第三季净利实际增两成

- 市场占有率扩大，销售结构稳步提升

- 海外业务逐渐转正，全球扩张持续推进

投资建议

总体来说，不断稳固的龙头地位，产品结构持续优化，高分红率为公司股价提供了较大的安全边际，海外业务的好转将带来盈利高弹性，未来值得看好。我们给予公司目标价34港元，对应2018年16倍预计市盈率，维持“增持”评级。(现价截至3月1日)

汇兑损失导致2017年前三季度业绩同比微幅减少1.5％

福耀玻璃2017年前三季度营业收入同比增长15.6％至134亿元人民币，归母净利21.4亿元，同比微减1.5％，基本每股收益0.85元，去年同期为0.87元。主要是受人民币升值带来的汇兑损失拖累，前三季度汇兑损失为3亿(其中第三季度产生1.3亿汇兑损失)，而去年同期录得汇兑盈利2.1亿。

核心溢利增长强劲，第三季净利实际增两成

若剔除汇兑因素，福耀玻璃前三季度净利润将同比增长17.8％，主营业务继续维持强劲增长态势。分季度来看，前三个季度每股收益分别录得0.28/0.27/0.30元人民币，而2016年同期分别为0.23/0.35/0.29元。在第三季度人民币大幅升值的不利条件下，公司的单季业绩仍维持了小幅增长。若剔除汇兑影响，第三季度公司实际利润同比强劲增长逾两成。

市场占有率扩大，销售结构稳步提升

公司的销量增速远高於下游的汽车行业销量增速(中国+5％，美国-1.9％)，预示公司产品的市场占有率正在提升。公司近年来不断通过生产线升级改造，扩大生产规模，以及丰富高附加值产品种类来提升原料利用率，成本控制能力强。即使原材料纯硷的价格在前三季里一直走高，福耀的毛利率基本保持平稳，整体毛利率为42.8％，其中第三季度毛利率环比提升0.6个百分点至42.5％，我们认为这主要与公司高附加值产品占比增加及美国工厂盈利能力开始逐步爬坡有关。

海外业务逐渐转正，全球扩张持续推进

福耀的美国俄亥俄州汽车玻璃工厂已经开始扭亏为盈，6-9月四个月已实现了219.5万美元的盈利，预计17年全年累计仅产生小幅亏损，2018年开始将贡献盈利。美国芒山浮法玻璃工厂前三季度已经盈利了750万美元，预计全年盈利将突破千万美元。公司的海外布局终於迎来收获期。

前三季度经营现金流净额同比增长了14.55％至31亿元，其中第三季度的经营现金流净额为14亿元，同比升13％，环比猛升了110％，侧面印证公司海外业务开始出现良性回馈，美国工厂的盈利能力正迅速恢复。

福耀玻璃在国内汽车玻璃配套市场的占有率为65％，在全球汽车玻璃市场的占有率为20％，海外市场仍有巨大提升空间。继16年底美国俄亥俄州工厂一期(300万套)投入生产後，250万套的二期追加项目也已经完成安装，预计2月份逐渐投产，美国工厂的总产能有望达到550万套。同时，公司在全球的产能扩张仍在推进中，计画在江苏苏州投资建设400万套的汽车玻璃专案，在辽宁本溪，德国和俄罗斯的浮法玻璃工厂也在规划中。我们预计，随着福耀的国内外产业布局不断完善，将进一步巩固其行业龙头地位。

主要风险

汽车需求继续低迷，原材料价格上涨，人民币升值，海外市场风险

股价催化剂

海外汽车市场拓展顺利，国内汽车需求反弹，人民币贬值